두산인프라코어 8000억 유상증자…’주주가치’는 어디에

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하루 전 공개된 공시 중 <넘버스팀>이 의미가 있다고 자체 판단한 공시를 다음날 아침 간략 소개합니다.

공시 요약

  • 두산인프라코어가 지난 10일 8050억원 규모의 유상증자를 결정했어요. 1억1510만7913주를 신규로 발행하는 내용으로 신주 발행가는 6950원입니다. 이중 3050억원(38.1%)은 인수 전부터 법적 갈등을 빚었던 두산인프라코어 차이나(DICC) FI(재무적 투자자)의 지분을 매입하는데, 3000억원(37.5%)을 건설기계 사업의 디지털 전환을 준비하는데 쓸 계획입니다.
  • 두산인프라코어는 지난달 19일 현대중공업지주와 KDB인베스트먼트 컨소시엄에 인수됐죠. 이후 주식 액면가를 5:1로 낮추는 무상감자를 결정했는데요. 무상감자에 이어 유상증자까지 재무구조 변화가 숨가쁜 모습이죠.

왜 중요해?

  • 기존 주주들은 반발하고 있습니다. 무상감자와 유상증자는 주주들에게 부정적인 이슈입니다. 통상 회사는 유상증자를 기업가치 제고와 재무구조 개선의 일환이라고 설명합니다. 하지만 주주들은 이를 주주가치 희석으로 봅니다.
  • 파티 참석자 8명이 디저트로 파이를 8조각으로 나눠 먹기로 했다고 가정해보죠. 그런데 2명이 뒤늦게 파티에 참석했습니다. 파이를 10조각으로 나눠야 하기 때문에 참석자들에게 돌아갈 몫이 줄어들게 됩니다.
  • 기업이 유상증자를 통해 기업가치를 높일 수 있다면 장기적으로 긍정적일 수 있습니다. 그렇다면 두산인프라코어의 유상증자가 장기적으로 기업가치에 얼만큼 기여할 수 있는지가 핵심이죠.
  • 매각 당시 두산그룹은 FI와의 모든 채무를 책임지겠다고 공언했는데, 결과적으로 유상증자로 마무리짓는 모양새입니다. 기존 주주들도 이 문제를 함께 떠안게 된 것으로 볼 수 있네요. 주주들 입장에서는 유상증자 규모의 37.5%만 기업가치 제고와 관련있는 만큼 반발할 수밖에 없죠.

참고데이터

최선일까요?

  • 두산인프라코어의 무상감자와 유상증자는 재무건전성이 열악한 상태에서 할 수 있는 ‘합리적인 선택’으로 일단 볼 수 있어요. 올해 상반기 기준 두산인프라코어의 부채비율은 790.8%입니다.
  • 통상 부채비율이 200%를 초과하거나 차입금의존도가 30% 이상일 경우 재무건전성이 불안한 것으로 봅니다. 순차입금/EBITDA 배율이 6배를 넘을 경우 부채 상환능력이 부족한 기업으로 보죠. 지난해 상반기 두산인프라코어의 순차입금/EBITDA 배율은 9.3배였습니다.
  • 올해 상반기 기준 두산인프라코어의 총차입금은 1조9546억원입니다. 단기차입금은 5050억원입니다. 만약 유상증자를 단행하지 않았다면 법인세와 FI 지분 매입 자금은 차입금으로 조달했을 것으로 보입니다. 이유는 두산인프라코어의 현금성 자산이 3466억원밖에 없기 때문입니다. 
  • 디지털 전환은 여력이 없을 경우 미뤄도 되는 문제입니다. 하지만 FI와 관세당국에 지급해야 할 돈(법인세)은 미루기 어려운 문제입니다. 
  • 만약 두산인프라코어가 차입금을 통해 필요 자금을 마련했다면 재무구조가 더 악화될 것으로 예상됩니다.
  • 문제는 주주분담 원칙이죠. 새로운 대주주가 생긴 상황에서 새로운 대주주와 기존 주주가 동일하게 고통을 분담하는 일이 일견 불공평해 보일 수 있어요. 기업을 새로 인수했으니 대주주가 소액주주보다 더 많은 고통을 분담하는 게 낫지 않느냐는 시각이죠.

생각해 볼 문제

  • 두산인프라코어의 기존 주주는 이번 M&A에 다소 많은 희생을 치뤘습니다. 두산그룹의 ‘캐시카우’인 두산밥캣을 떼고, 두산인프라코어를 매각하기 위해 복잡한 분할절차를 거쳤습니다. 이 과정에서 법인세가 이중삼중으로 발생했죠.
  • 기존 주주들은 이미 적잖은 손실을 입었는데, DICC FI 지분 인수대금(3000억원)과 유상증자까지 각종 악재를 떠안게 됐습니다. 두산인프라코어가 현대중공업그룹에 팔린 스토리를 이해한다면, 일련의 과정이 우려스러울만 합니다. 현대중공업그룹이 두산인프라코어의 주주들에게 너무 많은 짐을 지우고 있는건 아닐까요?

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