이 콘텐츠는 2022년 3월16일 08시00분 <블로터>에 발행된 기사입니다. 투자시장에서 금호석유화학 주가에 밀접한 연관이 있다고 판단돼 <넘버스>에도 소개합니다.

먼저 읽고 가세요

• 경영권 분쟁이 벌어지고 있는 금호석유화학의 주주 분포에 큰 변화가 나타나고 있습니다. 외국인 투자자나 기관 투자자 등 소위 '큰손' 투자자는 줄어들고 있고요. 소액주주는 더 늘어나고 있다는 건데요. 주주 분포가 얼마나 큰 변화가 있는지 알아봤습니다.

• 소액주주는 경영권 분쟁이 벌어지면 돈을 벌 수 있는 걸까요? 금호석유화학 사례를 반면교사 삼아볼 필요가 있어 보이네요. 금호석유화학 외 분쟁이 벌어지고 있는 다른 기업들의 사례에서도 참고할 내용이 꽤 있어요.

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금호석유화학을 향한 박철완씨의 주주제안에도 불구하고 금호석유화학 주가가 약세를 면치 못하고 있습니다. 소액주주들 사이에서도 주가 약세의 이유와 관련해 갑론을박인데요. 경영권 분쟁이 소액주주들의 수익률에 어떤 영향을 주는지, 금호석유화학 분쟁 이후 소액주주 손익계산서를 틍해 들여다봤습니다.

결과를 보면 경영권 분쟁은 외국인 투자자나 기관투자자의 차익실현과 수익향유의 놀이터였고요. 소액주주에게는 무덤이었습니다. 결과적으로 지난 1년간 소액주주 수는 크게 늘었으나 기관이나 외국인은 보유 포지션을 지속해서 줄였던 것으로 분석됩니다.

경영권 분쟁이 일어나기 전 금호석유화학 주주 분포는 ‘대주주(자사주포함):외국인:기관(연기금포함):개인소액주주’ 비율이 ’43:29:21:7′ 구도였습니다. 그런데 경영권 분쟁이 벌어지고 주가가 급등한 이후 이 분포는 1년만에 크게 변화합니다. 최근 기준으로 보면 이 분포는 대략 ’43:20:16:21′의 비율을 보입니다. 외국인 및 기관 투자자 비율 합이 50% 가량에서 36% 가량으로 줄어드는 동시에 개인 소액주주 비중은 7%에서 21%로 증가하는데요. 손바뀜 동안 주가는 24만원대에서 15만원대로 서서히 떨어진 점이 아픕니다.

먼저 분쟁 전 29%에 달했던 외국인 투자자 비중은 분쟁 이후 20%로 9%포인트 감소합니다. 구체적으로 보면 2021년 초 의결권을 가지고 있던 주요 외국인 투자자들 중 보유 주식 수를 늘린 곳은 뱅가드(The Vanguard Group, Inc.)가 유일합니다. 나머지 주요 외국인 투자자들은 보유 비중을 줄이거나 전량 매각했습니다.

외국인 투자자 가운데 전량 팔고 나간 기업은 이스트스프링(Eastspring Investments (Singapore) Ltd.), AQR(AQR Capital Management LLC), 안드라(Andra AP-fonden), 멜론(Mellon Investments Corp.), 골드만삭스(Goldman Sachs Asset Management International) 등입니다. 지난해 주주명단에는 없었으나 올해 주주명단에 오른 외국인 투자자로는 오리진(Origin Asset Management LLP)과 뉴튼(Newton Investment Management North America LLC)이 있습니다. 이 명단은 ISS 보고서를 기초로 한 것으로 신빙성이 높습니다.

이들 주요 외국인 투자자의 금호석유화학 주식 보유 비율은 2021년 초 9.8%에서 올해 초 6.4%로 감소합니다.

이들을 포함한 외국인 전체 보유 비중도 지속해서 줄었습니다. 2021년 1월말 박철완씨가 금호석유화학을 향해 최초 주주제안을 했을 당시 외국인 비중은 28.91%였으나 2022년 1월말 19.85%로 뚝 떨어졌습니다. 올해 2월9일 박철완씨가 지난해에 이어 다시 주주제안을 하면서 소폭 늘기는 했으나 증가율은 0.2%포인트 정도로 미미하죠.

다음으로 기관투자자의 경우 국민연금의 보유비중 감소가 눈에 띕니다. 8.1%에서 6.7%로 줄었는데요. 국민연금은 공시에서 “단순 처분”이라고 이유를 설명했으나 업계에서는 “주가 급등에 따른 차익 실현”으로 배경을 이해하고 있습니다. 이 외 미래에셋자산운용도 보유 주식을 소폭 줄였고요. 삼성자산운용 역시 소폭 줄였습니다.

특히 박철완씨의 우호주주로 알려지던 일부 기관투자자 역시 보유주식을 매각한 것으로 전해집니다. L사의 경우 약 45억원을 들여 금호석유화학 주식을 매집(2020년으로 추정)했는데요. 이 주식을 지난해 전량 매각했다고 업계에 알려져 있습니다. 물론 박철완씨의 또 다른 우호주주가 지분을 일부 매입했을 가능성도 있는데요. 기관투자가의 보유 현황은 각 기업의 감사보고서가 나오는 3월말 이후 정확히 파악될 것 같습니다.

외국인이나 기관투자가들이 분쟁 중인 기업의 주식을 매각한 이유는 무엇일까요? 분쟁이 계속된다면 소액주주들의 바람대로 주가가 더 오를 수 있을 텐데요. 결과론이지만 주가가 떨어진 지금 상황에서 이들의 매도 의사결정은 옳았던 것으로 드러나고 있는데요.

박철완씨는 주가 하락의 이유에 대해 최근 보도자료를 내고 “15만원대 전후에 불과한 현재 주가는 회사측의 안일한 배당 정책과 미흡한 자사주 소각 정책”이라며 날을 세웠는데요.

다른 의견을 내는 전문가도 있습니다. 투자업계 관계자는 “박철완씨의 엑시트 가능성을 이해관계자들은 인식하고 있는 상황이고 주가는 오히려 발목을 잡힌 것”이라며 “박철완씨가 분쟁을 야기하는 사이 외국인과 기관들은 보유 물량을 줄이고 소액주주들만 경영권 분쟁 테마주로 인식해 매달려 있는 상황”이라고 분석합니다.

세계 최대 의결권 자문사인 ISS(Institutional Shareholder Services)는 ‘금호석유화학 주주총회 안건분석 보고서’에서 금호석유화학 주주총회 제안 안건에 대해 모두 찬성 의견이고 경영권 분쟁을 일으킨 박철완씨의 주주제안에 대해서는 모두 반대 의견을 제시했는데요. 이 보고서를 보면 실적 호전에도 불구하고 금호석유화학 주가가 하락한 이유는 중장기적으로 성장이 지속 가능하지 않다는 시장의 기대감이 반영된 것이라고 일침을 놨습니다. 배당이 적거나 자사주 소각 정책에 문제가 있어서 주가가 떨어진 게 아니라는 거죠.

위 사진에서 보듯 ISS 보고서의 ‘파이낸셜 하이라이트’ 페이지를 보면 금호석유화학 주가는 지난 5년간 MSCI 케미칼 지수보다 더 나은 수익을 줬고 코스피200 지수보다도 더 나은 수익을 안겨줬습니다. 반면 지난 1년만 보면 수익률이 이들 지수에 비해 낮습니다. 하지만 기간을 늘려 길게 보면 금호석유화학의 수익률이 좋았다는 게 ISS 보고서의 요지에요.

마지막으로 소액주주 비중을 보면 지난 1년간 주주 수가 3배 가까이 늘어난 것으로 파악됩니다. 장기 홀더가 아닌 단기 홀더들이 빠르게 늘어난 건데요. 금호석유화학의 2020년 결산 기준 사업보고서를 보면 소액주주 수는 3만1951명이었고요. 금호석유화학의 2021년 상반기 결산 기준 반기보고서를 보면 소액주주 수는 8만4462명입니다. 여기 기재된 소액주주 수에는 소규모 펀드들이 모두 포함돼 있어 정확한 수액주주 수는 아니지만 대략의 흐름은 짐작해 볼 수 있습니다. 거의 2배 이상, 3배 가까이 소액주주 수가 늘어난 것이죠.

이들 소액주주 상당수는 고점에 금호석유화학 주식을 매입해 큰 손실을 보고 있는 것으로 보입니다.

박철완씨의 주주제안은 과연 개인 소액주주 입장에서 득(得)이었을까요? 아니면 실(失)이었을까요. 현재까지 나타난 손익계산서를 보면 득보다는 실이 많았던 것으로 보입니다. 소액주주들의 잃어버린 재산은 금호석유화학 주식을 장기 보유하던 일부 외국인 투자자와 기관 투자자가 가져갔고요.

생각해 볼 문제

• 금호석유화학 분쟁 사례를 보면 경영권 분쟁이 반드시 호재만은 아닌데요. 분쟁으로 단기 이득을 취하는 측을 위해 소액주주들이 총알받이가 되어서는 곤란하지 않을까요.

• ISS는 금호석유화학측 손을 들어줬습니다. 물론 다른 의결권자문사의 경우 박철완씨의 손을 들어 줄 수 있습니다. 그럼에도 ISS의 리포트가 국내 투자시장에서 더 주목받는 이유는 무엇일까요?

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